Capital Group: potrebbe essere il momento di abbandonare la liquidita' e tornare alle obbligazioni? - PAROLA AL MERCATO

di Haran Karunakaran* (Il Sole 24 Ore Radiocor Plus) - Milano, 07 apr - Negli ultimi mesi abbiamo assistito a un significativo cambiamento dello scenario macroeconomico. Consumi resilienti hanno contribuito a sostenere la crescita economica negli Stati Uniti e altrove. Allo stesso tempo, l'inflazione ha intrapreso un percorso di diminuzione. Inoltre, e' importante sottolineare che tale inversione di tendenza ha interessato anche le componenti piu' vischiose, che in passato erano rimaste molto elevate. Di conseguenza, il dibattito sul mercato si e' spostato dalla domanda 'quanti aumenti dei tassi dobbiamo ancora attenderci?' alla domanda 'quando (e quanto aggressivamente) le banche centrali taglieranno i tassi?'.

Negli ultimi anni, l'ingente accumulo di liquidita' da parte degli investitori ha rappresentato una tendenza rilevante nell'asset allocation. Dal periodo pre-COVID gli asset dei fondi del mercato monetario USA sono raddoppiati e attualmente si avvicinano ai 6.000 miliardi di USD; includendo anche i depositi a termine e altri strumenti di liquidita', tale dato risulterebbe ancora piu' elevato. E non si tratta di una tendenza soltanto statunitense. Molti altri paesi nel mondo hanno registrato un forte incremento degli investimenti in liquidita'.

Gli investitori dovrebbero chiedersi se ha ancora senso accumulare una liquidita' cosi' elevata. Lo scenario macro e' notevolmente cambiato. A fronte del rallentamento dell'inflazione e dell'avvicinarsi dei tagli dei tassi, i benefici di allocazioni alla liquidita' cosi' elevate potrebbero diminuire. Per contro, le obbligazioni di alta qualita' possono rappresentare una componente di stabilita' e, allo stesso tempo, generare rendimenti piu' elevati a seguito dell'aumento dei prezzi obbligazionari dovuti alla diminuzione dei tassi. In altre parole, nell'attuale scenario potrebbe avere senso tornare a un'allocazione obbligazionaria difensiva piu' tradizionale.

La storia insegna L'analisi di tutti i cicli di rialzi sostenuti verificatisi negli USA dagli anni Ottanta del secolo scorso evidenzia alcuni modelli interessanti.

1. I rendimenti di 'liquidita'' diminuiscono rapidamente dopo il picco del tasso sui Fed Fund Il primo punto da sottolineare e' che i rendimenti degli strumenti altamente liquidi tendono a diminuire molto rapidamente dopo l'ultimo aumento dei tassi di interesse in un ciclo di rialzi. Negli ultimi cinque cicli, il rendimento del J.P. Morgan Cash Index USD 3-month ha evidenziato in media una diminuzione del 2,2% 18 mesi dopo l'ultimo rialzo della Fed, questo perche' generalmente le banche centrali tagliano i tassi rapidamente quando l'inflazione diminuisce e, in alcuni casi, per contenere potenziali rallentamenti economici. Tali tagli si riflettono direttamente sui rendimenti di liquidita' (e su altri strumenti a tasso variabile, come depositi a termine, obbligazioni corporate a tasso variabile e su gran parte dei prestiti e del mercato del credito privato). Gli investitori in liquidita' sono costretti a reinvestire in tassi sempre piu' bassi, ottenendo rendimenti sensibilmente inferiori di quelli che avrebbero potuto conseguire a inizio ciclo.

2. La fine di un ciclo di rialzi dei tassi favorisce le obbligazioni Dopo il picco di un ciclo di rialzi, mediamente le obbligazioni di alta qualita' hanno offerto rendimenti maggiori rispetto agli investimenti altamente liquidi.

Nell'arco di un periodo di tre anni, le obbligazioni di alta qualita' (rappresentate dall'indice Bloomberg US Corporate Bond) hanno generato in media un rendimento complessivo del 32%, ovvero due volte il rendimento medio della liquidita' (rappresentata dall'indice JP Morgan USD 3-month cash) - un risultato eccezionale per un'asset class difensiva di ottima qualita'. La svolta nel ciclo dei tassi di interesse offre una straordinaria opportunita' di rendimento per le obbligazioni di alta qualita'.

3. Sul mercato il tempismo e' importante L'ultima parte del 2023 ha fatto registrare un significativo rally dei mercati obbligazionari, con una flessione dei rendimenti dei Treasury USA di circa 100 pb nell'arco di poche settimane (i prezzi delle obbligazioni si muovono in direzione opposta rispetto ai rendimenti, pertanto cio' ha generato plusvalenze per gli investitori obbligazionari).

Questo significa che gli investitori hanno perso l'opportunita' offerta dalle obbligazioni? A nostro avviso, la risposta e' un chiaro e forte no.

Certamente, passare dalla liquidita' alle obbligazioni prima della ripresa sarebbe stato meglio. Tuttavia, puntare sul tempismo con cui si entra nel mercato puo' essere inutile.

Conta di piu' 'il tempo nel mercato'. Siamo molto vicini a un punto di inflessione nella politica monetaria - da uno dei cicli di rialzi dei tassi piu' aggressivi della storia a uno scenario di tassi di interesse piu' normalizzato - che rappresenta probabilmente un cambiamento strutturale pluriennale e che, secondo quanto suggerito dalla storia, dovrebbe fornire un sostegno a lungo termine alle obbligazioni. Come evidenziato da un'analisi dei precedenti cicli, le obbligazioni generano risultati nettamente migliori rispetto alla liquidita' da oltre tre anni. In altre parole, il percorso e' ancora lungo e cio' che conta veramente non e' riuscire a cogliere il picco, ma assicurarsi che l'asset allocation sia allineata allo scenario macroeconomico sottostante. Infine, cio' che conta di piu' e' il periodo di tempo in cui si resta investiti durante il manifestarsi di tale tendenza a lungo termine.

*Investment Director di Capital Group.

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(RADIOCOR) 07-04-24 11:01:00 (0167) 5 NNNN