BlueBay AM: due scenari, negoziazione o escalation - PAROLA AL MERCATO

di Mark Dowding* (Il Sole 24 Ore Radiocor) - Milano, 28 mar - Gli eventi in Medio Oriente hanno continuato a dominare i mercati finanziari nel corso della settimana appena trascorsa.

Obbligazioni e azioni sono rimbalzate bruscamente lunedi', dopo aver aperto la settimana significativamente in calo, a seguito dell'ultimatum di 48 ore imposto da Trump all'Iran per aprire lo Stretto di Hormuz. Successivamente, il tweet del Presidente degli Stati Uniti secondo cui i colloqui con il regime iraniano stavano procedendo bene ha fornito il catalizzatore per un improvviso cambiamento del sentiment.

Tuttavia, con l'Iran che ha continuato a negare l'esistenza di colloqui e a respingere i commenti di Trump, questo rally si e' esaurito nei giorni successivi. Nella nebbia della guerra, gli investitori si sono trovati a cercare di capire a chi credere, sullo sfondo di messaggi e segnali contrastanti.

Eppure, cio' che appare indiscutibilmente chiaro e' che l'amministrazione statunitense vorrebbe vedere una rapida conclusione del conflitto e il danno che questo sta arrecando all'economia globale. Abbiamo sentito che all'inizio della guerra alla Casa Bianca era stato riferito che le capacita' iraniane di lancio di missili sarebbero state eradicate entro il 15 marzo, negli ultimi giorni si e' quindi accumulato un crescente senso di preoccupazione.

Da questo punto di vista, e' evidente che l'IRGC (Corpo delle guardie della rivoluzione islamica) e' ancora in grado di lanciare attacchi, con evidenze che suggeriscono che le scorte di razzi intercettori si stanno esaurendo piu' rapidamente delle riserve iraniane. Nelle ultime due settimane cio' ha portato a una certa sensazione di urgenza negli Stati Uniti nel trovare una via d'uscita, pur potendo dichiarare una vittoria unilaterale.

Tuttavia, a differenza dell'aprile 2025, quando Trump e' riuscito a correggere la rotta sui dazi di fronte alla crescente pressione dei mercati, nel contesto del conflitto attuale sembra che una inversione cosi' semplice sara' molto piu' difficile da realizzare.

In Iran, fin dall'inizio, il conflitto e' stato visto come esistenziale dal regime, con Stati Uniti e Israele che hanno chiarito le proprie intenzioni in merito a un cambio di regime. Sembra inoltre che l'ala dura dell'IRGC e l'apparato di sicurezza abbiano rafforzato la propria presa sul potere all'interno del Paese, in seguito a cambiamenti forzati nella leadership.

Di conseguenza, per quanto gli Stati Uniti possano voler negoziare con controparti a Teheran, non vi e' alcuna garanzia che qualcuno sia effettivamente in grado di negoziare per conto di coloro che controllano il Paese.

Inoltre, il regime potrebbe aver concluso che prolungare il conflitto e mantenere chiuso lo Stretto giochera' a proprio favore nelle settimane a venire.

Sebbene il Presidente Trump abbia inviato ulteriori truppe nella regione, Teheran e' consapevole che vi e' una certa riluttanza da parte dell'amministrazione statunitense a impegnarsi con truppe sul territorio e a farsi trascinare in un impegno militare lungo e complesso.

Di conseguenza, l'Iran potrebbe ritenere che il proprio potere negoziale continuera' ad aumentare nel tempo e che sara' esso a determinare quando e come il conflitto giungera' al termine. In questa prospettiva, l'Iran ha avanzato una serie di richieste relative a pagamenti di riparazione, revoca delle sanzioni, garanzie di sicurezza e alla possibilita' di continuare a controllare lo Stretto di Hormuz, consolidando la capacita' del Paese di dettare gli eventi nella regione.

Tali condizioni permetterebbero all'IRGC di dichiarare vittoria e potenzialmente porre il regime in una posizione ancora piu' forte in una prospettiva futura. Tuttavia, un esito del genere sarebbe impensabile per gli Stati Uniti, Israele o altri Paesi del Golfo, indipendentemente da come Trump cerchi di presentarlo come una propria vittoria.

Eppure, se questo indica uno stallo, con l'Iran che di fatto sfida il bluff di Trump, molto dipendera' da come gli Stati Uniti decideranno di reagire in quel momento.

In modo semplificato, potremmo suggerire due scenari contrastanti per le prossime settimane. Da un lato, Trump potrebbe continuare a prorogare di volta in volta le scadenze dei colloqui, sostenendo che si stiano facendo progressi, nonostante la prosecuzione delle ostilita' sul terreno. In definitiva, la maggior parte delle guerre termina con qualche forma di negoziato. Nel contesto di discussioni in corso, e' possibile che gli Stati Uniti concedano all'Iran quanto basta per dichiarare la fine delle ostilita' nelle prossime settimane.

In questo scenario, vediamo i prezzi del petrolio tornare a circa 80 dollari, anche se le continue interruzioni del commercio porterebbero comunque l'inflazione globale a salire di circa lo 0,8%, con un impatto negativo sulla crescita dello 0,4%. In tale scenario, gli asset rischiosi potrebbero rimbalzare, ma e' improbabile che raggiungano i precedenti massimi azionari o i livelli piu' compressi degli spread creditizi. In questo contesto, inoltre, la Bce potrebbe aumentare i tassi dello 0,25% a titolo precauzionale, mentre BoE e Fed probabilmente manterrebbero invariata la politica monetaria.

Nel secondo scenario, gli Stati Uniti concludono che i colloqui non stanno portando a nulla e che l'unica opzione e' 'portare a termine il lavoro' iniziato a inizio mese. In questa prospettiva, e' stato interessante osservare un irrigidimento della posizione dell'Arabia Saudita e di altri Paesi del Golfo, inorriditi all'idea che il regime iraniano resti in una posizione in cui l'IRGC operi come una mafia regionale, controllando accesso e condizioni di navigazione nello Stretto di Hormuz e tenendo questi Stati sotto ricatto.

In questo scenario, una campagna con truppe di terra guidata dagli Stati Uniti innescherebbe un'ulteriore escalation del conflitto e l'Iran cercherebbe probabilmente di infliggere il massimo danno possibile attraverso attacchi prolungati, nella speranza di mettere in ginocchio l'economia globale, i mercati finanziari e gli Stati Uniti. Una simile escalation sarebbe altamente problematica e in tal caso potremmo assumere che circa 10 milioni di barili (circa il 10% della produzione globale) verrebbero tolti dal mercato per i prossimi 12 mesi, prima che l'offerta altrove possa aumentare per colmare il deficit.

In caso di escalation, riteniamo che gli Stati Uniti si muoveranno rapidamente per limitare le esportazioni energetiche, spingendo al ribasso i prezzi domestici per proteggere consumatori e imprese americane dagli effetti peggiori del conflitto. Tuttavia, l'impatto sulle economie europee e asiatiche sara' probabilmente severo, con i prezzi del petrolio che dovranno salire fino a un livello in cui la distruzione della domanda possa ristabilire l'equilibrio tra domanda e offerta, probabilmente oltre 150 dollari al barile per il Brent.

Di conseguenza, l'economia statunitense potrebbe continuare a registrare una crescita del Pil intorno al 2% con un picco dell'inflazione al 4%. Viceversa, ci aspettiamo che in questo scenario Europa e Regno Unito potrebbero entrare in recessione, con il CPI al 4% nell'Eurozona e al 6% nel Regno Unito.

Se cosi' fosse, riteniamo che la Fed potrebbe essere spinta ad aumentare i tassi ma probabilmente cercherebbe di mantenere la politica invariata. Nel frattempo, Bce e BoE potrebbero essere costrette ad aumentare i tassi di 100 punti base nei prossimi mesi per evitare che uno shock dei prezzi energetici porti a un disancoraggio delle aspettative di inflazione nel medio termine.

In questo scenario avverso, riteniamo inoltre che assisteremo a un diffuso deterioramento fiscale, a causa di minori entrate fiscali, misure per proteggere i consumatori piu' vulnerabili dai costi energetici piu' elevati e l'urgente necessita' di aumentare la spesa per la difesa in un contesto di instabilita' globale elevata. Di conseguenza, i rendimenti dei titoli di Stato potrebbero continuare a salire lungo la curva e vi sarebbe probabilmente un riprezzamento piu' significativo degli asset rischiosi.

A questo punto, abbiamo gia' visto un riprezzamento molto significativo nei mercati globali dei tassi, mentre i movimenti in azioni e credito sono stati relativamente modesti in confronto. In parte, questa dinamica riflette quanto vissuto nel 2025. L'inversione di politica dello scorso aprile e' stata un catalizzatore per l'avvio del rally dei prezzi.

Di conseguenza, gli investitori sono stati programmati a cercare una traiettoria simile nella crisi attuale e, con Trump chiaramente orientato a porre fine rapidamente alla guerra, sono stati incoraggiati a pensare che questo momento non sia lontano. In questo contesto, gli investitori in queste asset class hanno voluto 'guardare oltre' il conflitto attuale e sono stati poco inclini ad adeguare il posizionamento dei portafogli.

Tuttavia, se la realta' dello scenario avverso dovesse concretizzarsi, cio' potrebbe suggerire ampio spazio per mettere in discussione questa compiacenza e adattarsi alla nuova realta'.

Riflettendo su questo contesto di investimento, riteniamo molto difficile assumere rischio attivo in questo momento. La volatilita' dei tassi e' stata dolorosa nell'ultimo mese e abbiamo chiuso posizioni a seguito della dinamica negativa dei prezzi. Il nostro posizionamento attivo e' stato per ora in gran parte appiattito.

Tuttavia, sappiamo che la nebbia macro dovrebbe iniziare a diradarsi relativamente presto, una volta chiaro in quale direzione si muoveranno gli eventi. A quel punto saremo in grado di adottare una posizione piu' decisa.

Abbiamo visto in passato che le dislocazioni di mercato creano opportunita' per generare performance significative, quando si e' posizionati per aggiungere rischio al momento giusto (spesso quando altri vendono). Di conseguenza, un atteggiamento prudente appare appropriato per il momento.

*Fixed Income CIO, RBC BlueBay AM.

Red-

(RADIOCOR) 28-03-26 14:19:50 (0329) 5 NNNN