Pimco: incertezza su piu' livelli, conflitti, tensioni sul credito e intelligenza artificiale - PAROLA AL MERCATO -2-

(Il Sole 24 Ore Radiocor) - Milano, 28 mar - Per gli investitori il trade off nel direct lending, segmento che ha trainato in larga misura la crescita del credito privato, appare molto meno convincente con l'inasprirsi delle condizioni finanziarie. Non c'e' nulla di intrinsecamente fallace nel detenere attivi privati, a patto che gli investitori siano adeguatamente remunerati per l'illiquidita'. Nel direct lending pero' il premio per l'illiquidita' si e' compresso proprio quando il rischio di rifinanziamento, l'allentamento del rigore nell'underwriting e gli interrogativi sulla trasparenza dei prezzi sono divenuti piu' pronunciati. Le strategie di direct lending fanno affidamento sulla stabilita' del prezzo dichiarato, che non si forma in borsa come per i titoli quotati, e possono apparire resilienti sino a quando emergono tensioni, come accaduto di recente.

Con gli investitori che riconsiderano il rischio di illiquidita', la distanza tra le valutazioni sui mercati pubblici e quelle sui mercati privati si e' accentuata. I BDC, veicoli di investimento per il direct lending, sui mercati pubblici scambiano a significativo sconto rispetto al NAV. Si tratta di un problema che riguarda il direct lending, a nostro avviso, non di un atto di accusa nei confronti del credito privato in generale che comprende tuttora strategie con remunerazione piu' adeguata a fronte dell'illiquidita' e rischi prezzati in modo piu' esplicito.

In termini di relative value, questo favorisce uno spostamento dal direct lending e verso l'obbligazionario quotato di alta qualita'. Molti investimenti con interessanti profili di liquidita' e trasparenza dei prezzi oggi offrono rendimenti comparabili a quelli del credito privato. Con l'aumento della volatilita' e l'ampliarsi della dispersione, la capacita' di gestire il rischio di ribasso e ridispiegare il capitale in base all'evolvere delle condizioni e' piu' importante che cercare di cogliere rendimento incrementale rinunciando alla liquidita'.

Il credito privato non pone un rischio di natura sistemica, a nostro avviso, e ci sono molte aree del mercato che restano interessanti (per approfondire, si veda la nostra analisi pubblicata a marzo 'Altri settori del credito privato che offrono ancora valore'). Tuttavia, le tensioni sul credito privato potrebbero contribuire a condizioni finanziarie piu' aspre e pesare sulle assunzioni e sugli investimenti.

Con il maturare del ciclo, i mercati del credito, pubblici e privati, sempre piu' premiano l'analisi bottom-up e la diversificazione. La solidita' dei bilanci, flussi di cassa durevoli e collaterale di alta qualita' contano piu' del rendimento nominale, soprattutto in settori che attraversano cambiamenti strutturali. E' cruciale focalizzarsi sulla massimizzazione dei risultati degli investimenti anziche' limitarsi a impiegare i capitali in un'area su cui un gestore e' concentrato.

Noi di PIMCO abbiamo attraversato diversi cicli del credito negli oltre cinquant'anni della nostra attivita'. Analizzando il credito nel continuum tra mercati pubblici e privati oggi vediamo il maggior valore in aree che comprendono gli MBS agency americani, gli emittenti investment grade che offrono flussi di cassa stabili e prevedibili e il credito cartolarizzato di alta qualita'.

Nel credito privato, privilegiamo l'asset based finance (ABF) e il debito immobiliare commerciale senior. Anche se la concorrenza e' cresciuta, l'ABF resta un mercato ampio e interessante che offre collaterale a garanzia ed e' meno correlato al ciclo degli utili societari rispetto al direct lending. Poiche' l'immobiliare a livello globale ha gia' attraversato una contrazione ciclica, gli investitori possono offrire credito su attivi che possono essere del 15%-40% al di sotto dei valori di picco.

Siamo invece cauti sul direct lending e sui prestiti bancari con deboli clausole di tutela, su emittenti high yield di qualita' inferiore e su molte strutture e veicoli che offrono una liquidita' che non corrisponde a quella degli attivi sottostanti.

Sui mercati del credito, il rischio ha riprezzato soltanto in modo modesto con il conflitto in Medio Oriente. La nostra enfasi e' sulla rafforzata mitigazione nei ribassi a fronte di rischi che sono aumentati piu' di quanto i prezzi di mercato riflettano.

L'obbligazionario e' di nuovo centrale nella costruzione di portafoglio L'obbligazionario di alta qualita' ancora una volta svolge un ruolo importante nei portafogli e appare interessante in una varieta' di scenari economici. Per i portafogli che si sono sbilanciati verso l'azionario (cfr. Figura 4), e' un momento opportuno per considerare di ribilanciare. I rendimenti per l'obbligazionario piu' liquido restano interessanti e gettano solide basi in termini di proventi e rendimento complessivo sui mercati. Se aggiungiamo le opportunita' che si presentano in periodi di volatilita' e con inefficienze di prezzo sui mercati, ne deriva un contesto eccezionale per la gestione attiva per generare alfa vale a dire sovraperformance rispetto al mercato generale.

L'obbligazionario di alta qualita' puo' fungere da motore di rendimento, cuscinetto rispetto alla volatilita' dell'azionario, offrire preziosa diversificazione se la crescita deludesse o in caso di deterioramento della propensione al rischio nonche' fornire liquidita' che puo' essere ridispiegata a fronte di dislocazioni sui mercati.

Noi privilegiamo un modesto sovrappeso di duration. Il mercato dei Treasury americani e' tuttora una fonte di rendimento da 'bene rifugio' con vantaggi di diversificazione in portafoglio. Prediligiamo un'esposizione alla curva piu' bilanciata in quanto i tassi appaiono interessanti su una gamma di scadenze.

Anche i motivi per diversificare a livello globale restano robusti. Le differenze tra Paesi si ampliano, creando sia rischi che opportunita'. Anziche' presumere esiti globali correlati, gli investitori possono potenzialmente trarre vantaggio da esposizioni mirate a mercati sviluppati ed emergenti selezionati che offrono rendimenti reali interessanti e assetti politici credibili.

Il posizionamento sul fronte valutario assume maggior rilievo in questo contesto, soprattutto considerando la crescente divergenza tra Paesi esportatori ed importatori di energia.

Gli attivi con capacita' di protezione dall'inflazione meritano anch'essi un ruolo piu' strategico oggi nei portafogli. Le materie prime, gli attivi reali e i Treasury Inflation-Protected Securities (TIPS) possono concorrere a proteggere il potere d'acquisto reale e a diversificare i rendimenti in frangenti in cui si puo' fare meno affidamento sulle tradizionali relazioni tra classi di attivo. Queste esposizioni possono contribuire a rafforzare la resilienza dei portafogli.

Conclusioni Questo e' un mercato che premia, nel contesto di incertezza, un assetto costruito per affrontare un ventaglio di scenari.

I rendimenti piu' alti dell'obbligazionario, l'ampliarsi della dispersione e l'aumento della volatilita' determinano un contesto favorevole per la gestione attiva, a nostro avviso, quando i portafogli sono volti alla liquidita' e alla flessibilita'.

Per gli investitori, riteniamo sia un momento opportuno per considerare di ricentrare i portafogli verso l'obbligazionario, servirsi intenzionalmente della diversificazione globale e degli strumenti che offrono riparo dall'inflazione, trattare la liquidita' come una risorsa da mettere a valore e porre enfasi sulla qualita' e sul collaterale nel credito.

In sintesi, e' il momento di considerare di ribilanciare verso la resilienza, posizionando i portafogli per sfruttare la dispersione e al contempo essere pronti a passare all'azione quando si presentano le opportunita'.

*economista di PIMCO **Global CIO Fixed Income di PIMCO "Il contenuto delle notizie e delle informazioni trasmesse con il titolo "Parola al mercato" non puo' in alcun caso essere considerato una sollecitazione al pubblico risparmio o la promozione di alcuna forma di investimento ne' raccomandazioni personalizzate a qualsiasi forma di finanziamento. Le analisi contenute nelle notizie trasmesse nella specifica rubrica sono elaborate dalla societa' a cui appartiene il soggetto espressamente indicato come autore.

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(RADIOCOR) 28-03-26 17:15:54 (0416) 5 NNNN