Ubs Wm: banche centrali in ordine sparso - PAROLA AL MERCATO

di Matteo Ramenghi* (Il Sole 24 Ore Radiocor) - Milano, 15 apr - Se l'ondata inflattiva seguita al Covid ha raggiunto quasi simultaneamente tutte le principali economie, di mese in mese la crescita e l'andamento dei prezzi si sono rivelati sempre piu' eterogenei nelle diverse aree.

Gli Stati Uniti hanno continuato a sorprendere e a spingere sempre piu' in avanti l'atteso 'atterraggio morbido' dell'economia, mentre l'Europa da ormai piu' di un anno e' in stagnazione, la Cina attraversa una fase particolarmente complessa e il Giappone sembra uscire lentamente da diversi decenni di depressione economica.

Cio' che pero' interessa di piu' agli investitori e' l'inflazione e in particolare il dato degli Stati Uniti, che da soli rappresentano oltre la meta' dei mercati finanziari globali. Ormai dall'anno scorso gli investitori scommettono a fasi alterne sulla politica monetaria e soprattutto sulle mosse della Federal Reserve, che viene considerata la piu' importante tra le banche centrali e spesso quella piu' coraggiosa. Sembra un paradosso, ma il principale rischio del mercato e' che l'economia vada troppo bene e i tagli dei tassi si allontanino.

Proprio per questo gli ultimi dati d'oltreoceano hanno impensierito gli investitori per la loro forza: a marzo gli indici anticipatori sulla manifattura (PMI, indici dei responsabili degli acquisti) suggeriscono un'espansione, la disoccupazione e' nuovamente diminuita al 3,8% e l'inflazione e' risalita al 3,5%, contrariamente alle attese di una riduzione.

La crescita statunitense e' determinata da alcuni fattori virtuosi, come l'aver investito moltissimo nella rilocalizzazione di attivita' produttive e nella tecnologia, ma presenta anche elementi non sostenibili, come il deficit pubblico superiore al 6% e il consumo dei risparmi da parte delle famiglie.

Per questo, nonostante una serie di dati contrastanti abbiamo modificato le nostre stime: ci aspettiamo che il quadro sia ancora compatibile con una discesa dei tassi quest'anno, ma probabilmente bisognera' aspettare dopo l'estate. Ci aspettiamo quindi complessivamente una riduzione di mezzo punto nel corso dell'anno, che li portera' poco sotto il 5%.

In Europa, e' stata la Svizzera ad aprire le danze dei tagli dei tassi d'interesse anticipando ancora una volta la Banca centrale europea (Bce), in virtu' di un'inflazione di poco superiore all'1% e della forza del franco. La Banca nazionale svizzera, con una mossa a sorpresa, ha gia' tagliato i tassi d'interesse di un quarto di punto a marzo e nel corso dell'anno ci aspettiamo una riduzione ulteriore di mezzo punto percentuale, per portare i tassi all'1%.

Al contrario, la Bce e' rimasta alla finestra alla riunione di giovedi' scorso. Se si e' comportata in linea con le attese, non era pero' una decisione ovvia, perche' l'inflazione a marzo ha sfiorato il target al 2,4%, l'economia e' quasi ferma da ormai un anno e l'andamento dei prestiti bancari suggerisce una fase di debolezza.

La crescita e' stata solo di mezzo punto percentuale lo scorso anno e non ci sara' un significativo miglioramento nel 2024. Per quel che valgono, alcuni recenti sondaggi economici suggeriscono una ripresa della manifattura nei prossimi mesi, ma l'entrata in vigore del nuovo Patto di stabilita' portera' a una politica fiscale piu' restrittiva a detrimento della domanda interna. Inoltre, con tutta probabilita' una decina di Paesi (tra i quali l'Italia) si troveranno a dover far i conti con la procedura per deficit eccessivo, che determinera' un'ulteriore stretta.

In questo quadro, anche in considerazione del suo mandato fortemente orientato all'inflazione e della complessa governance, la BCE aspettera' giugno per entrare in campo e stimiamo una riduzione di 0,75-1 punti percentuali nel corso di quest'anno.

Il Giappone, reduce da un lungo periodo di depressione economica e deflazione, rappresenta invece un caso a se' stante. La Bank of Japan ha aspettato molto prima di aumentare i tassi e lo ha fatto solo poche settimane fa per la prima volta da 17 anni, ponendo fine al periodo di tassi negativi durato otto anni e con la speranza di aver chiuso il lungo capitolo della deflazione, nonostante il debole quadro demografico.

Infine, non possiamo dimenticare il particolare andamento dell'economia cinese, che presenta un'inflazione vicina allo zero (solo lo 0,1% a marzo) e diversi elementi che fanno temere una deflazione, per via di una domanda interna debole e di un eccesso di produzione. In considerazione delle dimensioni dell'economia cinese, il perdurare di una situazione deflattiva avrebbe ripercussioni per il resto del mondo a partire dall'Europa, per via di una maggior concorrenza.

Occorre ricordare che, tra le grandi banche centrali, la People's Bank of China era stata la prima ad alzare i tassi d'interesse nel 2021 e a rendere meno accessibile il credito per alcuni settori come quello immobiliare, dando il la a una crisi del settore che non si e' ancora risolta. Piu' di recente abbiamo assistito a una virata e ci aspettiamo ulteriori stimoli monetari e fiscali nei mesi a venire.

Quest'anno gli andamenti economici continueranno a essere eterogenei tra le principali aree economiche e, di conseguenza, le politiche monetarie dovranno divergere. Cio' avra' un impatto diretto sulle valute: anche se da un punto di vista fondamentale il dollaro e' caro rispetto all'euro, in considerazione delle politiche monetarie divergenti il biglietto verde manterra' la sua forza nei prossimi mesi, mentre sul franco siamo cauti da diversi mesi, in particolare, nei confronti dell'euro.

Allungando lo sguardo ai prossimi anni, la diminuzione dei rendimenti potrebbe essere piu' importante di quanto si aspetti il mercato. Dalla crisi finanziaria globale del 2008 si registra un continuo aumento dell'indebitamento pubblico, che in presenza di tassi d'interesse piu' elevati e' diventato piu' oneroso. Proprio le politiche di gestione del debito e l'interazione di questa dinamica con le altre grandi tendenze in corso come il riarmo, l'invecchiamento della popolazione, la deglobalizzazione e la transizione energetica caratterizzeranno i prossimi anni.

Sicuramente per affrontare queste sfide saranno necessari grandi investimenti e quindi i governi avranno bisogno che i costi di finanziamento siano contenuti. Questa necessita' potrebbe riportarci a uno scenario di repressione finanziaria, vale a dire rendimenti dei titoli di Stato della zona euro al di sotto dell'inflazione.

Per queste ragioni penso che la finestra che il mercato obbligazionario attualmente offre in termini di rendimenti sia ancora da sfruttare, rendendoli duraturi con scadenze medio-lunghe e limitando la liquidita' alle effettive necessita', soprattutto per quanto riguarda l'obbligazionario in euro. Le obbligazioni di buona qualita' hanno poche probabilita' di perdere valore se tenute a scadenza e al momento anche quelle con i migliori rating presentano rendimenti reali positivi, vale a dire superiori all'inflazione attesa. Potrebbero anche presentare un andamento anticiclico: se l'economia dovesse sorprendere in negativo, le banche centrali si vedrebbero costrette ad accelerare i tagli e cio' potrebbe spingere al rialzo le quotazioni delle obbligazioni di buona qualita' con scadenza medio-lunga.

*Chief Investment Officer di UBS GWM in Italia "Il contenuto delle notizie e delle informazioni trasmesse con il titolo "Parola al mercato" non puo' in alcun caso essere considerato una sollecitazione al pubblico risparmio o la promozione di alcuna forma di investimento ne' raccomandazioni personalizzate a qualsiasi forma di finanziamento. Le analisi contenute nelle notizie trasmesse nella specifica rubrica sono elaborate dalla societa' a cui appartiene il soggetto espressamente indicato come autore.

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(RADIOCOR) 15-04-24 11:27:02 (0240) 5 NNNN